2차 전지가 오늘 큰 하락을 보였다. 시세가 끝난 것인가? 쉬어가는 타임인가? 에 대한 논쟁이 시작된 것 같다. 어떤 산업이 시작되고 투자사이클을 예상한다는 것은 쉬운 일이 아니다.
반면교사가 되는 것은 역시 과거 크게 성장하며 큰 폭의 주가상승을 이루었던 산업일 것이다. 메리츠증권에서 재미있는 투자 아이디어를 제시했다.
현재 진행되는 2차전지 산업을 어떻게 볼 것이며, 장기적으로는 어떤 지표로 주가는 수렴하겠는가? 에 대한 이야기다. 투자 아이디어를 얻어보자. 아래 내용은 요약한 내용이다.
주도주와 투자(Capex)사이클 ; 주도주의 공통분모
주도산업에 대한 필자의 생각은 이렇다. “투자(Capex)를 공격적으로 하는 산업(기업)이 그 시기의 주도주”다. 투자가 확대된다는 것은 매출 등 실적이 한 단계 레벨업 되는 계기이자 성장의 시그널이기 때문이다.
크게는 2000년 중후반 중국관련주(ex. 시클리컬), 작게는 2010년 중반 편의점 관련주까지 ‘증설’과 ‘출점’이라는 공통분모가 있다. 형태는 조금씩 다르지만 결국은 모두 ‘투자 사이클’이다.
물론 성공 가능성이 높은 투자라는 전제 하에서 유효한 이야기다.
그래서일까. 국내 기업의 투자는 새로운 산업의 개척보다는 산업이 형성될 때 빠르게 진입해 성과를 얻는 패턴을 갖고 있다. 단점도 있다. 중간재 생산을 위한 투자가 많다 보니 주도주의 지속력이 길지 않다.
산업이 성숙되기 시작하면 기업의 성장세는 빠르게 위축된다. 평균 2~3년 사이클로 국내시장 주도주가 바뀌어 온 이유다.
2차전지 랠리에 관하여
2차전지2차 전지 기업의 주가 강세도 '투자(Capex)'에서 촉발됐다. 이미 작년부터 2차 전지 주가는 투자 모멘텀에 기반한 랠리였기에 그 자체가 새로운 것은 아니다.
문제는 왜 올해 2차전지에 대한 분위기가 급변했냐는 것이다.
투자의 예상 궤적이 시장 예상과 크게 달라진 게 가장 큰 이유다. 작년 12월만 해도 올해 투자규모는 작년대비 소폭의 증가 혹은 Peak –Out 가능성도 높을 것으로 전망됐지만, 올해 3월 이후 투자는 오히려 더 강해지는 방향으로 바뀌었다.
현재 2차전지 섹터에 대해 특히 올해 이후 매끄러운 산업의 성장 가능성에는 검증 과정이 필요하다고 생각한다. 2025년~2030년까지 투자의 점증 사이클이 현실화되면 더할 나위 없이 좋은 일이지만 역대 국내 투자 사이클이 장기간 유지됐던 적은 없기 때문이다.
이제부터는 무엇을 봐야 하나?
투자의 규모가 곧 그 산업의 성장을 담보한다면, 투자가 장기간 진행되지 못한 배경은 무엇인가?
이에 대한 대답은 '중간재’ 산업의 한계와 산업의 사이클과도 관련이 있다.
새롭게 산업이 개화되는 시기에는 산업 자체가 고성장하기에 대부분의 진입 기업들은 가파른 성장세를 영위하지만, 산업이 일정 규모 이후 성장하게 되면 ‘성장률’ 은 자연스럽게 하락한다. 기업 역시 성장세 둔화된다.
그래서 이 보고서의 필자는 ‘산업 자체의 성장률’을 중요하게 본다.
예를 들면, 매년 100%, 200%씩 판매량이 점증하는 아이템이 있다면 그 상품은 아직은 새로운 진입자가 들어와도 충분히 성장을 향유 할 수 있는 단계이지만, 예전과 달리 30%, 20% 성장률로 떨어지고 있다면 그 시장은 기업 간의 경쟁과 도태가 생겨날 수 있음을 시사한다.
스마트폰 시장의 교훈
과거 스마트폰 사이클, 판매량 증가세 추이를 보자. 스마트폰 판매량은 2011년 핸드폰 판매량은 90%가량 급증한 이후 2012~2013년에는 40%의 성장세로, 2015년 이후는 제로(0) 성장으로 수렴됐다.
그 과정에서 우리가 국면을 정의해 본다면, 4가지로 나뉜다.
1) 가격(P)인상과 판매량(Q)이 증가하는 국면,
2) 가격은 정체되어 있지만 판매량이 여전히 증가하는 국면,
3) 가격 하락을 통해 판매량을 늘려야 하는 국면,
4) 가격인하에도 판매량이 주는 국면이다.
스마트폰의 경우를 비춰보면, 산업의 성장률이 40% 국면에 안착할 때 ‘가격 경쟁’이 본격화되었을 가능성이 높다. 실제로 당시 안드로이드 진영과 아이폰 진영의 가격 경쟁이 시작된 시기는 2012년부터다.
스마트폰 관련 기업의 매출성장, 영업이익, 순이익 증가율도 결국 40% 이내로 수렴하며 성장이 멈춘다. 이는 완제품 기업에서 부품기업까지 그 산업의 리딩기업도 예외 없이 적용된다. 삼성전자와 애플이 그랬다.
성장률은 멈추었으나, 투자가 계속된다면 공급과잉의 문제가 나타난다. 과거 철강, 조선, 화학 업종에서 중국의 공격적인 증설이 공급과잉을 초래했다.
전기차와 2차 전지 산업에 투자자라면 향후 성장률 지표에 더욱 집중해야 하는 이유이다. 물론 현재 시점이 벌써 성장을 걱정해야 할 시점인가에 대한 의견은 다를 수 있다. 다만, 과거의 사례로 투자 아이디어를 얻자는 것이다.
만약 연간 전기차 판매량 성장률이 50% 아래로 내려온다면?
스마트폰의 사례를 보자.
이때가 되면, 산업 내 모든 기업에 대한 성장성을 고려해야 할 시기가 된다. 승자와 패자가 확연히 갈라지기 시작하는 시기이기도 하다. 물론 주가도 다른 방향으로 움직인다.
스마트폰의 경우 2009~2013년의 점유율 재편 이후 삼성과 애플의 양강구도가 굳혀지기 시작했고, 점유율의 변화는 해당 기업들 내 시가총액 비중 변화로도 연결됐다.
현재 전기차 시장은 어떤가?
현재 전기차 시장도 유사한 모습을 보인다. 전기차 시장(중국 제외) 내 테슬라의 시장 점유율은 18% 수준이고, 동종업체들 내 시가총액 비중은 40%로 가장 높다. 테슬라 이외의 기업들은 결국 시장점유율에 따라 주가가 정해질 것으로 예상한다.
가 불가피하다. 대부분의 기업이 산업의 성장률 이내에서 성장하기 때문이다.
주도주는 장기적으로 주가는 어디에 수렴하는가?
과거 국내 주도주의 역사를 돌이켜 보면 장기적으로 주도주의 시가총액 비중(KOSPI 전체 시가총액 내 비중)은 이익 비중(KOSPI 연간 순이익 내 비중)에 수렴한다.
산업 초기의 성장성이 클수록 이익 비중 대비 시가총액 비중이 높게 형성되지만 결과적으로 산업이 성숙기에 접어들면서 시가총액과 이익 비중이 연동하는 경향이 있기 때문이다.
2000년 중후반 중국관련주(ex. 시크리컬), 2011년 전후 차·화·정(자동차, 화학, 정유), 2010년 중후반의 '화장품 업종, 2020~2021년 네이버, 카카오가 보여준 시가총액은 이익비중 대비 2~3배의 시가총액이 반영되다가, 이익비중 비율로 수렴했거나 수렴 중이다.
지금 2차 전지는 어떤가?
현재 2차전지(KOSDAQ 기업 포함)는 6%의 이익 비중에 16%의 시가총액 비중을 반영하고 있다. 화장품, 네이버 & 카카오보다는 이익 비중이 높지만 이익 대비 시가총액 비중의 비율은 이들과 유사한 수준이다.
시나리오는 둘 중 하나다. 장기적으로 전체 이익의 16% 수준으로 이익이 창출되거나(KOSPI 순이익 150조 원
가정 시 24조 원), 6%의 이익 비중 수준으로 시가총액 비중이 수렴되거나이다.
마치는 글
주식시장에서 투자는 관점의 차이라고 생각한다. 기업이나 산업에 대해 낙관론과 비관론이 만나는 곳이 주식시장이다. 2차 전지 섹터뿐 아니라 다른 섹터를 점검하거나 판단하는 잣대로 사용하면 좋은 아이디어라 생각하여 소개한다. 오해는 없으시길..
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