디즈니플러스 론칭과 함께 그 수혜주에 대한 관심이 높습니다. 대형 제작사는 제작에 참여할 기회가 더 넓어지며, OTT 제공업체들의 콘텐츠 경쟁으로 그 수혜가 예상되기 때문입니다. 제이콘텐트리는 JTBC 스튜디오의 유상증자 자금 4천억원의 유입으로 제작편수 증가, 텐트폴 편성(핵심 수익콘텐츠), 글로벌 사업자와의 제휴 등이 전망됩니다.
<증권사 의견 정리>
제이콘텐트리는 대형 OTT업체의 한국 진출과 함께 우호적인 콘텐츠 투자 환경 수혜주이면서, 회계처리 기준 변경으로 인한 대형 비용 이슈가 공존하는 종목입니다. 이에 대한 주가전망은 성장성에 무게를 둔 긍정적 전망과 회계처리상 지속적으로 불거질 실적이 주가의 발목을 잡을 수 있다는 다소 비관적 전망이 대립합니다.
1) 긍정적인 전망의 주요 근거
- 이미 지불된 비용을 회계처리하는 과정에서 실적악화로 표현될 뿐이라는 점
- 넷플릭스, 디즈니플러스 등 콘텐츠 투자 환경이 밝다는 점
- 위드코로나로의 전환으로 메가박스의 수익 전환도 예상가능하다는 점
2) 부정적 전망의 주요 근거
부정적 전망의 대표적인 이유는 다른 콘텐츠 제작사에 비해 분기마다 불거질 실적이슈가 대표적입니다. 투자자의 입장에서 다른 대안도 많은데 굳이 실적이슈가 있는 종목을 붙들고 있을 필요가 있겠는가하는 것입니다. 부정적 실적 발표로 인한 수급 이슈가 지속적으로 나타날 것을 우려하고 있습니다.
한화투자증권(11/12)
1) 비용은 '삼중고'
하반기 콘텐츠 탑픽으로 제시했던 제이콘텐트리는 2Q21 손실 -209억 원에 이어 3Q21에도 -301억 원을 기록하며 저조한 실적을 이어 갔다.
문제는 성장동력인 ‘방송’부문에서 겹친 ‘삼중고’ 비용이슈다.
① 지난 4Q20부터 OTT에 동시방영되는 드라마 작품에 한해 무형자산 상각기간을 기존 18개월 → 6개월로 단축했다. 매출 대비 비용 부담이 커지는 구간은 4Q21까지 계속될 전망이다.
② 더군다나 3Q21는 도쿄 올림픽 때문에 ‘일시적’으로 편성이 줄어 비용부담이 더욱 극대화 됐고,
③ 올해 인수한 미국 제작사에서만 초기투자비용(약 60억)이 발생하며 JTBC 스튜디오 전체 3Q21 손실은 -126억 원을 기록했다.
④더욱 큰 문제는 4Q21부터다. Pre-IPO를 통해 조달한 4천억 원으로 인수해 거느리게 된 제작사들의 자산상각이 시작되기 때문이다. 프로젝트별로 다소 상이하겠지만, 투자금의 약 30~40%를 4-5년에 걸쳐 진행한다. 연간 약 300억 원 수준의 상각 비용처리가 예상된다.
2) 성장은 ‘더블’
기준마저 모호한 대형 비용이슈는 당분간 동사에 대한 불확실성을 야기시킬 수 밖에 없다. 그러나 3Q21 매출액은 1,957억 원으로 전년대 비 +110% 증가했다. 성장은 ‘더블’ 이상이다.
비록, 초기 적극적인 투 자로 비용발생이 불가피하지만, 여전히 시장에서 동사를 ‘성장주’로 평가한다면 비용대비 매출액 성장에 초점을 두어야 한다는 의견이다. 향후 ① 빠른 비캡티브(국내외 OTT 오리지널) 확장, ② 비용이슈 후 안정화될 계단식 이익 성장, ③ 메가박스 회복 가속화가 기대된다.
3) 긍정적 투자의견 유지
불확실성 영향으로 단기 주가 예측은 쉽지 않다. 비용이슈로 크게 빠질 수도, 동사가 제작해 11/19 방영되는 넷플릭스 오리지널 <지옥>이 흥행한다면 주가는 위로 널뛰기도 가능하기 때문이다. 그래서 기존 계산법을 유지했다.
스튜디오드래곤 대비 54%(JTBC 스튜디오 지분 율) x 2등주 할인율 20% + 메가박스 0.2조 원으로 목표 시가총액 1.3 조 원, 목표주가는 73,000원으로 소폭 상향 조정한다.
메리츠증권(11/8)
1) 3Q21 Review: 드라마 부문 실적 쇼크
제이콘텐트리의 3분기 연결 매출액과 영업이익은 각각 1,957억원 (+110.2% YoY)과 -301억원(적지 YoY)로 당사 추정치 및 시장 눈높이를 크게 하회함.
부문별로는 메가박스 -161억원(적지 YoY), 방송 부문은 -126억 원을 기록하며 방송 부문에서 실적 쇼크가 발생함. 드라마 방영 수 감소로 JTBC스튜디오 별도 법인은 -47억원을 기록해 전분기 대비 적자폭이 40억원 확대되었고, 인수된 미국 법인 Wiip 50억원 가량의 적자를 포함한 것이 부진한 실적의 주요 원인.
이와 함께 동사는 4분기부터 Pre-IPO를 통해 조달한 4천억원의 자금으로 인수한 (JTBC스튜디오 80% 보유), <클라이맥스 스튜디오> 등에 대한 영업권 상각이 진행될 것임을 밝힘. 동사에 따르면 투자 금액 전체의 30~40% 가 예상되며 상각 기간은 4~5년. JTBC스튜디오는 상기 두 회사를 포함하여 2021년 4~5개 드라마 및 영화제작사를 인수함.
예상되는 영업권 상각 금액은 700~1,000억원으로 연간 200억원 내외의 영업외 손실이 예상됨.
2) 메가박스에 대하여
4분기 영화관은 위드코로나 선언으로 11월 이후 영업 상황은 3분기 대비 호전되나 여전히 100억원이 넘는 분기 적자가 예상됨.
방송 부문은 월화 드라마 슬롯이 재개하며 JTBC별도 실적은 개선될 것. 자회사 <Wiip>의 적자 원인이 드라마 개발 단계에서 발생했다는 설명을 참조할 때 4분기 개선은 크지 않을 것으로 예상됨. 드라마 부문 영업이익은 4분기 -45억원을 예상함.
3) 주가전망
동사의 주가는 컨택트와 드라마의 하이브리드 성격을 지니고 있음. 리오프닝에 대한 시장의 기대감과 달리 2022년 영화관 산업의 영업이익 기여는 쉽지 않을 것으로 예상함. 2022년 중소형 제작사 다수가 1,000억원대 매출 및 300 억원 내외의 매출 총이익이 기대되는 데, 반해 동사는 빠르게 늘어난 자회사 부담으로 2022년 영업적자(드라마 부문)가 예상됨.
앞서 언급한 영업권 상각 또한 기타손실로 순이익 달성 가능성을 낮추고 있음. 넷플릭스 오리지널 <지옥> 성과로 단기 주가 반응은 상이할 수 있으나, 드라마 산업 내 2022년 이익 가시성이 뚜렷해진 사업자가 많아지며 동사의 대체제가 증가한 상황. 우호적인 산업 환경을 실적으로 증명하는 것이 주가 흐름의 턴어라운드의 계기가 될 것.
대신증권(11/11)
<D.P.>가 쏘아 올린 컨텐츠 4차 Wave
1) 2021년 8월말부터 시작된 컨텐츠 업종의 주가 랠리는 JCon의 넷플릭스 향 첫 번째 오리지널 <D.P.>의 흥행으로부터 시작. 넷플릭스가 <D.P.>에 이어서 <오징어 게임>, <마이네임>, <지옥> 등을 연이어서 공개하는 이유는, 2021년 11월에 한국 서비스를 시작하는 디 즈니+와 애플TV+를 견제하기 위한 전략.
2) 디즈니+의 2019년 11월 미국 출시, 20년 3월 유럽 출시 시점에 디즈니 주가 상승, 넷플릭스 주가 하락. Pixar, Marvel, 20th Fox, Lucas Film 등을 보유한 디즈니+는 넷플릭스의 강력한 경쟁자.
디즈니+의 한국 진출 시점에 넷플릭스가 꺼낸 카드는 JCon의 오리지널 작품. 2021.8월 에 이어서 2021.11월 <지옥>, 2022.1월 <지금 우리 학교 는>, 2022년 <안나라수마나라>, <종이의 집>, <모범가족> 등 6편 준비. JCon은 2021.12월 디즈니+와 JTBC에 <설강화>를 동시방영 하는 등 한국 시장에서 벌어지는 글로벌 OTT의 경쟁을 적극적으로 활용 중.
3) JCon의 미국 자회사 Wiip도 그 동안의 short-form에서 벗어나서 2021년 Emmy 상 4개 부문 수상의 <Mare of Easttown>을 시작으로 아마존, HBO Max 등에 mid-large form 드라마 공급 예정.
4) 2021년 인수한 제작사 및 주요 라인업
5) 메가박스 영업현황
극장은 2021.11월 단계적 일상회복에 따라 영업시간 제한과 띄어 앉기 해제 및 팝콘 취식 허용 등 빠르게 정상화에 진입 전망. 두 번에 걸친 티켓 가격 인상과 비용절감으로 관객수 회복보다 빠른 매출 회복, 매출 회복 보다 빠른 이익 개선 전망.
이제는 메가박스의 가치도 JCon 의 기업가치에 반영할 시점으로 3Q 전국 관객수 2천만명(+16% yoy, +71% qoq), BO 2천억원(+31% yoy, +76% qoq). 누적 관객수 4천만명으로 20년의 81%, 19년의 24% 수준. BO 3.8천억원으로 20년의 90%, 19년의 27% 수준 21E 관객수 6.1천만명으로 20년 수준 3% 상회, 19년의 27% 수준 전망.
가장 먼저, 가장 많이 개봉을 연기한 <007 노 타임 투 다이>의 개봉의 의미는, 이제 영화는 정상적으로 개봉한다는 것. 백신 접종률 상승에 따라 관객들만 유입되면, 22E 관객수는 1.4억명으로 19 년의 62% 수준까지 회복 가능할 것으로 전망.
JCon이 17년 지분 19.5% 매각시 산정한 기업가치는 6천억원. 당시 OP 260억원. 20년 지분 재취득 과정에서 산정한 기업가치는 3.2천억원, OP -655억원. 현재 JCon의 시총에 메가박스의 가치는 미반영.
하지만, 22E OP 222억원으로 흑자전환시 최소 3.2천억원의 가치, 22E OP 408억원 달성시는 최소 17년에 산정한 6천억원 이상의 가치 부여 가능할 것으로 전망.
극장을 건너 뛰고 OTT로 개봉하는 사례가 등장하면서, 극장에 대한 우려가 제기되었지 만, 디즈니의 경우 <블랙 위도우>의 극장-디즈니+ 동시 개봉 후 정책 변경. 향후 극장 먼저 개봉 후 OTT는 45일 이후 개봉이라는 정책을 도입했기 때문에, 극장의 위치는 여전히 견고하게 유지될 것으로 전망. 제이콘텐트리의 목표주가는 81,000원.
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