아모레퍼시픽 주가전망 ; 긍정적전망과 보수적전망 근거

아모레퍼시픽에 대한 증권사의 주가전망은 갈리고 있습니다. 증권사들이 견해를 달리하는 이유를 정리해 보았습니다.

 

긍정적 견해는 온라인 채널 성장을 기반으로 한 화장품 사업부 체질개선에 초점을 맞추고 있습니다. 신규 출시한 고가라인 호조로 인한 믹스 개선, 온라인 채널 성장세도 뚜렷, 럭셔리 브랜드 성장세 전망등을 근거로 합니다.

 

부정적 견해는 비용 증가를 동반한 매출 성장은 브랜드력 훼손을 의미, 이는 브랜드 노후화 증거이며, 이에 더해 코로나 장기화 등에 따른 단기 실적 가시성 저하, 중국 내 경쟁 심화 등 구조적 위협 요인 등이 근거 입니다.

 

아모레퍼시픽 국내 화장품 채널별 매출 성장률 ; 메리츠증권

 

중국의 소비시장 성장과 더블어 가장 주목 받았던 섹터가 화장품 섹터였습니다. 그러나 지금은 사드보복, 자국 상품의 성장과 이에 따른 경쟁심화 등 영업외 요인도 작용하고 있습니다. 투자를 위해서는 세심한 분석이 필요해 보입니다.

 

---

카카오페이 증권 보고서

1) 3Q OP 503억원, 시장 기대치 하회

3분기 연결매출1조1,089억원(YoY +1.9%), 영업이익503억원(YoY -10.2%)으로컨센서스(800억원)를 하회, 연결 영업이익률 4.5%를 시현했다(YoY-0.6%p,QoQ-3.3%p).

 

국내: 매출 7,215억원(YoY+7.3%), 영업이익률 8.1%(YoY+2.8%p)을 시현했다. 온라인 매출 YoY +30%, 면세 매출 +17%로 시장성장률을 상회했다.

 

해외(매출증가율 (YoY)/OPM): -9.2%/2.2%로 추정한다. 대륙별로는 아시아 -11%/1%, 유럽 +1%/8%, 북미 +12% /9%로 파악한다. 중국(-10%/1.5%)은 이니스프리 매장 구조조정으로 매출 50% 이상 감소, 설화수는 50% 이상 고성장했다. 온라인 거래구조 변경, 오프라인 매장 축소, 저가 라인 매출 둔화로 수익성은 전분기비 감소했다(브랜드별 비중: 설화수 35%/이니스프리 20%/라네즈20%/마몽드10%).

 

아모레퍼시픽 국내 화장품 카테고리별 매출 성장률 ; 메리츠증권

 

2) 국내외 화장품 사업부의 체질 개선, 순조롭다

기대치는 하회했으나 화장품 사업부의 체질 개선세가 명확히 나타나고 있다. 동사의 핵심 성장 동력인 설화수의 중국 매출증가율은 50%를 상회했다. 신규 출시한 고가라인 호조로 믹스 개선, 온라인 채널 성장세도 뚜렷하다. 시장성장률 15%를 상회한 면세 매출 증가도 개선된 브랜드력을 증명해 긍정적이다.

 

국내 전통채널 효율화도 나타났다. 방판 카운슬러, 백화점과 아리따움 매장 수가 10%/10%/20% 이상 감소했지만 매출둔화율은 이보다 낮아졌다.

 

중국 이니스프리 점포 효율화에 따른 매출 감소로 설화수 성장세가 돋보이지 못하고 있으나 22년 하반기부터 럭셔리 브랜드 성장세가 온전히 돋보이며 수익성이 재차 가파라질 가능성이 높다 (2Q22까지 분기 평균 60개 이상 폐점 예상).

 

3) 투자의견 BUY, 목표주가 21만원 유지

투자의견 BUY, 목표주가 21만원을 유지한다.

아모레퍼시픽은 10/29일 코스알엑스 지분 38.4%를 취득했다(투자금액 1천 8백억원, 4Q21 지분법이익 반영 예정). 더마 코스메틱 라인업 강화를 위한 전략적 투자 결정으로 20년 코스알엑스의 매출 약 8백억원, 이 중 80% 이상이 해외에서 발생한 만큼 해외시장 진출을 위한 협업이 진행될 것으로 예상한다.

 

럭셔리 브랜드 포트폴리오 강화, 적극적인 비효율 채널/브랜드 재편, 다양한 브랜드/채널과의 협업 전략은동사의 중장기성장및 실적 가시성을 높이며설화수 중심의 강한턴어라운드는 높은 멀티플을 정당화시키는요인으로 작용할것이다. 매수 전략을 권고한다.

---

메리츠증권 보고서

국내는 면세 기저 효과, 온라인 고성장, 중국은 판매 부진과 판촉 증가로 역레버리지(-50%) 발생, 이는 한류가 아직 부재했던 2013년 대비하여 2021E 매출액 +53%, 영업이익 유사 수준입니다. 결론적으로 단기 실적 가시성 저하 및 중장기 구조적 위협 요인 상존하여  보수적 접근을 권고합니다.

 

1) 3Q21 수익성 훼손

아모레퍼시픽은 2021년 3분기 매출액 1조 1,089억원(+1.9% YoY; 이하 YoY), 영업이익 503억원(-10.2%; OPM 4.5%), 순이익 399억원(+314.7%)을 기록했다.

 

판가 인하 및 판촉 증가가 수익성을 훼손, 이익규모가 시장 기대치를 크게 밑돌았다(컨센서스 대비 영업이익: -34.7%, 성과급 충당금 170억원 감안 시 -12.6%).

 

아모레퍼시픽 해외 권역별 영업이익 ; 메리츠증권

 

[국내]

① 화장품: 매출액 5,975억원(+11.8%), 영업이익 572억원(+124.5%)을 시현했다.

면세는 견조했다(3Q20 -49.2%, 3Q21 +15.3% vs. 시장 +13.0%).

온라인(+30.0%) 고성장 또한 고무적이다. 비면세의 경우 역신장 기조를 이어갔으나, 효율화 효과는 나타났다 (역신장 폭: 매장 및 카운셀러 순감 > 점당 매출액 감소).

 

② 생활용품: 매출액과 영업이 익은 각각 1,240억원(-10.3%), 14억원(-86.5%)으로 역레버리지가 발생했다. 경쟁 심화 속에서(= 판매 감소), 고가 제품 재정비(= 비용 증가)에 집중한 영향이다.

 

[해외]

① 중국: 매출액 2,393억원(-11.0%), 영업이익 67억원(-50.2%)을 기록했다. ‘설화수’(+50%)의 선전이 ‘이니스프리’(-53%; 매장 수 -34%)와 ‘라네즈’(-15%) 부진을 상쇄하기에 역부족이었다. 저효율 마케팅 증가가 폐점 효과를 잠식, OPM은 2.8%(-2.2%p)에 그친 것으로 보인다.

 

② 기타: 유럽(+1.2%)과 미국(+11.7%)의 회복은 확인되었다.

 

3) 투자의견 Hold 및 적정주가 200,000원 유지

중국향 한류 효과가 부재했던 2013년 대비, 2021E 매출액은 +53% 증가하나, 영업 이익은 유사 수준으로 회귀하겠다. 비용 증가를 동반한 매출 성장은 브랜드력 훼손을 의미한다. 비용 증가 대비 저조한 매출은 브랜드 노후화를 방증한다. 판매 회복은 더디고, 이익 개선은 제한적인 배경이다.

 

중국 역기저 부담과 코로나 장기화 에 따른 단기 실적 가시성 저하에, 다이고 영업활동 위축 및 대중국 경쟁 심화 등 구조적 위협 요인 또한 상존한다. 보수적인 접근을 권고한다.