고려아연 주가전망 ; 2차전지 소재업체로 거듭날까?

고려아연과 LG화학이 2차 전지 전구체 생산을 위한 합작사 설립을 추진 중이라는 언론보도가 있었습니다. 이와 관련하여 키움증권에서 리포트가 나왔습니다. 이를 중심으로 고려아연의 2차 전지 소재사업을 살펴봅니다.

 

1. 고려아연 사업 현황

LG화학과 고려아연의 전구체 사업이 추진된다면, 전해동박 사업, 자회사인 켐코(KEMCO)의 황산니켈 사업과 함께 2차전지 소재 기업으로 주목받을 것으로 전망됩니다.

 

성숙기에 들어선 아연과 연의 제련업을 바탕으로 2차전지 소재사업에 본격적으로 진출한다면 중장기적인 성장동력으로 충분히 작용할 수 있다는 분석입니다. 주가도 새로운 평가를 받을 것으로 기대합니다.

 

키움증권은 올해 2분기부터 아연/연 제련수수료 하락에 의한 실적 감소가 예상되나, 메탈가격 상승으로 상쇄가 예상되고, 영업이익이 분기 약 2400억 원, 연간 약 1조 원에 근접한 실적을 전망합니다.

 

2020년 말 기준 약 2조 원의 순현금 보유와 연간 1조 원의 영업이익을 통한 현금흐름은 전해동박, 전구체 등 2차 전지 소재산업에 대한 대규모 투자가 가능한 자금여력이란 분석입니다.

 

 

2. 전구체 사업과 황산니켈 사업 현황

1) 고려아연과 LG화학이 2차전지 전구체(Precursor) 생산을 위한 합작사 설립과 관련해 MOU를 맺고 양사가 2차전지 소재사업에 관한 협력을 약속했다는 언론보도에 대한 키움증권의 평가입니다.

 

생산규모나 투자비 등에 대한 구체적 내용은 발표되지 않았지만, 올해 안으로 합작사를 설립해 내년부터 본격적인 시설투자가 시작될 것으로 전망합니다. 양사의 지분율은 균등한 수준이며 생산시설은 고려아연 온산공장의 인프라를 활용할 수 있는 온산 근처로 알려져 있습니다.

 

고려아연이 LG화학과 함께 전구체/양극재사업 투자를 결정한 이유는 2차전지 전구체 및 양극재 자급도를 높이고자 하는 LG화학의 전략방향과 성숙기에 접어든 아연/연 제련사업을 넘어 2차전지 사업에서 새로운 성장기회를 찾고자 하는 고려아연의 이해관계가 맞아떨어졌다는 분석입니다.

 

이번 LG화학과의 합작사는 향후 양극재, 페배터리 재활용사업까지 확장될 가능성도 충분하다는 전망입니다.

 

2) 전구체는 2차전지 핵심소재인 양극재의 바로 전단계로서 전구체와 리튬이 결합하면 양극재가 됩니다. 국내 양극재 생산능력은 2019년 말 9.4만 톤에서 2026년 말 80만 톤으로 전망합니다.

 

국내 2차전지 양극재 생산능력 ; 키움증권

 

이에 비해 양극재의 전 단계인 전구체는 수요 부족이 예상됩니다. 2차전지 전구체 생산업체로는 한국유미코아, 에코프로지이엠, EMT, 이엔드디, JH케미칼 등으로 파악되나 한국유미코아, 에코프로지이엠 외에는 1만 톤 미만의 생산규모입니다.

 

이차전지 전구체 생산능력 ; 키움증권

 

국내 전구체 수급은 2021년 수요 20만톤, 생산 4~5만톤으로 추정되어 자급도 25% 수준입니다. 전구체에 대한 투자가 필요하고 자금력과 운영능력도 가진 업체가 필요한 상황입니다. LG화학과 고려아연의 합작사 설립이 수긍이 갑니다.

 

2차전지 전구체 국내수급전망 ; 키움증권

 

현재 발표된 계획은 없으나 중장기 생산능력은 10만 톤 이상이 될 가능성도 충분하다는 것이 키움증권의 전망입니다. 전구체와 양극재의 비율이 1대 1이므로 LG화학의 양극재 생산계획인 2026년 26만 톤에 맞추어 설비 증설이 필요하다는 것입니다.

 

올해 전구체 평균 수입 가격이 톤당 1600만 원 수준으로 10만 톤 규모는 연간 약 1.6조 원의 매출을 예상해 볼 수 있습니다. 현재 비 교비 업인 에코프로 지이엠의 영업이익률이 5.8%로 5~10% 수준이 예상 가능합니다.

 

3) LG화학이 지분 10%를 보유한 고려아연 자회사 켐코(KEMCO)는 2019년 말 황산니켈 생산능력을 기존 2만 톤에서 5만 톤으로 확대해 국내 1위 업체입니다.

 

내년까지 8만 톤으로 생산능력을 확 대할 계획으로 고려아연-LG화학의 합작사에 황산니켈을 공급함으로써 황산니켈, 전구체, 양극재로 이어지는 수직계열화가 가능해집니다.

 

3. 전해동박 사업(키움증권 리포트 내용)

키움증권은 전해동박 생산설비 관련하여 다음과 같이 전망합니다.

 

100% 자회사 케이 잼(KZAM)을 통해 2020년 3월부터 투자가 시작된 2차전지용 전해동박 설비는 예정대로 내년 10월에 가동 예정입니다. 현재 건설 중인 설비의 생산능력은 1.3만 톤입니다.

 

그러나 고려아연의 자체 전기동 생산능력 5만 톤과 일진머리티얼즈(22년말 10만톤), SK넥실리스(23년말 10만톤) 등 국내 경쟁사들의 생산능력을 감안하면 1단계 1.3만 톤 완공 이후 곧바로 추가 증설이 확실시됩니다.전기동 생산능력을 감안 시 최종 생산능력은 5만 톤 이상이 될 가능성이 높다고 판단합니다.

 

동박은 고순도 Copper wire를 황산(H2SO4)에 녹여 제조합니다. 고려아연은 부산물로 99.99% 이상의 고순도 전기동(Copper Cathode)을 연간 약 2.5만 톤, 황산을 연간 약 120만 톤 생산하고 있어 원료 경쟁력 측면에서 국내외 여타 동박 업체들보다 우위에 있습니다.

 

또한 동박은 Copper wire를 황산에 녹여 전해액을 제조한 후 전류를 흘러 음극판인 타이타늄(Ti) 드럼에 구리이온을 전착시키는 공정을 통해 제조하는데, 이는 고려아연이 세계 최고의 기술력을 가지고 있는 아연 습식제련 공법과 상당 부분 유사합니다.

 

아연 메탈(정련 아연)은 아연정광을 황산에 녹여 만든 전해액을 정제 후 전기분해를 통해 아연이온을 알루미늄 음극판에 전착시켜 제조하기 때문이다. 따라서 기본 원리는 동일하고 타이타늄 드럼에 구리 메탈을 전착시키는 제박 공정만 아연 제련과 일부 차이가 존재한다고 볼 수 있습니다.

 

동박생산공정 ; 키움증권

 

고려아연이 전해동박에 있어 후발주자이긴 하지만 앞서 언급한 경쟁력을 감안해 볼 때 빠른 정상화가 가능할 것으로 판단합니다.

 

전해동박 1만 톤당 매출액 1,500억 원, 영업이익률 10~15%를 가정 시 고려아연의 전해동박 1단계 1.3만 톤은 매출액 약 2,000억 원, 영업이익 200~300억 원의 실적이 예상되며 중장기 5만 톤으로 확대 시 매출액은 7,500억 원, 영업이익은 750~1,130억 원의 실적을 기대해 볼 수 있습니다.

 

4. 고려아연 주가전망

키움증권은 고려아연의 주가 전망에 대해 2차 전지 소재사업 비중이 커지면서 2차 전지 소재 기업들과 같은 높은 밸류에이션이 점진적으로 반영될 것을 기대합니다. 

 

사업구조상으로는 가장 높은 밸류에이션을 부여받고 있는 포스코케미컬과 유사한 구조로 보고 있습니다.

 

아연과 연의 제련업을 기반으로 안정적인 현금흐름을 창출하고 이 자금을 바탕으로 2차 전지 소재사업에 진출 및 확장한다는 점에서 매우 유사하다는 것입니다.

 

특히 초기 투자 및 대규모 증설 투자가 필요한 2차 전지 소재산업에서는 재무구조와 현금 동원능력 등 자금 확보가 중시되고 있는데 이를 충족한다는 것입니다.

 

국내 2차전지 관련 종목 밸류에이션 ; 키움증권

 

목표주가와 밸류에이션 산정 시 2분기 실적 호조, 전해동박, 전구체, 페2차전지 재활용 등 2차 전지 소재사업의 중장기 성장 모멘텀, 2차 전지 소재업체로서의 밸류에이션이 점진적으로 반영되어야 한다는 것입니다.